Marknaden med Michael Livijn

”Återhämtning – igen”

Kalabaliken som inledde månaden var en av de största på länge. Volatiliteten, eller svängningarna på marknaden, i det amerikanska indexet S&P 500 nådde under måndagen den 5 augusti den tredje högsta (intra-dag) noteringen någonsin, bara finanskrisen och coronapaniken har varit högre. Sentimentet, eller humöret, vände på en femöring i månadsskiftet med följande kursfall, framför allt för riskfyllda tillgångar. Japanska aktier tappade nästan 20 procent som mest, och globala aktier startade månaden med ett fall på 8 procent. Den svenska aktiemarknaden var inget undantag med en nedgång på drygt 7 procent.

Scenförändringen under resten av månaden var dock nästan lika dramatisk med tanke på att stora delar av ovanstående fall hämtades tillbaka. Globala aktier i lokal valuta slutade månaden 1,5 procent upp (-2,8 procent i SEK) och svenska aktier oförändrade. Fast till skillnad från nedåtrörelsen var förklaringarna till att marknaden hämtade sig färre än de som framfördes som orsaker till fallet. Jag har åtskilliga gånger lyft fram att marknaden är något av en ”drama queen” som överdriver rörelser åt båda hållen och möjligen var reaktionerna vid månadsskiftet för kraftiga i förhållande till de underliggande drivkrafterna. Återhämtningen under resten av månaden var betydligt mer ordnad och skedde utan några större svängningar. Möjligen (ännu) ett fall av ”vi kanske tog i lite för mycket”?

På räntesidan innebar turbulensen, både via oron om svagare konjunktur och ”risk off”-rörelsen, att räntorna över lag föll tillbaka. En amerikansk 10-årig statsränta föll drygt 20 punkter, fast det var i den kortare änden av räntekurvan som rörelserna var störst. Motsvarande 2-åring föll drygt 40 punkter och den svenska 2-åringen föll med 25 punkter. Det innebar att obligationer generellt hamnade på plus. Ett svenskt obligationsindex (OMRXT) slutade upp 1 procent. Företagsobligationer, både med hög kreditvärdighet (Investment Grade) samt låg kreditvärdighet (High Yield) steg runt 2 procent, drivet av lägre räntor och sjunkande spreadar.

Även på råvarusidan skedde en återhämtning efter julis fall, eller åtminstone en stabilisering. Det breda GSCI-indexet, som dock har en överviktning mot energi, var oförändrat medan det mer metallfokuserade CRB-indexet steg drygt 1 procent. Hittills i år är båda indexen upp runt 10 procent. Guld fortsätter att vara årets vinnare och med en uppgång på drygt 5 procent så summeras året utveckling till drygt 20 procent. Oljepriset slutade i stort sett oförändrat under månaden.

En central del av det narrativ som drev på turbulensen i början av månaden var att USA var på väg mot lågkonjunktur eller till och med recession. Den oron har lagt sig något, fast faktum kvarstår att det ser ut som om den amerikanska ekonomin bromsar in. En kombination av kvardröjande effekter från högre räntor, mindre medvind från finanspolitiken, dollarns styrka och en arbetsmarknad som svalnar av innebär att tillväxttakten troligen avtar framöver. Å andra sidan stöttar uppgångarna på både aktie- och bostadsmarknaden via förmögenhetseffekten, lägre räntor innebär lättnader för mångas balansräkningar och potentialen för att öka produktiviteten med hjälp av artificiell intelligens är i sin linda. Samtidigt innebär en sjunkande inflation att centralbanken Federal Reserve troligen startar sin räntesänkningscykel under september, vilket också kan innebära lättnad för ekonomin. Även om takten avtar något framöver är den fortsatt hygglig och medan risken för en recession knappast är försumbar är den i det kortare perspektivet inte överhängande.

Kina har inte överraskat på uppsidan de senaste åren, och grundproblemen med svag inhemsk konsumtion, exportberoende och en fastighetssektor i kris kvarstår. Arbetsmarknaden är något svag, vilket kan tynga löneutvecklingen och där med konsumtionen ytterligare framöver. Tentativa signaler om att fastighetssektorn kanske är på väg att bottna finns, bland annat har nyförsäljningen av bostäder planat ut snarare än att fortsätta att sjunka. Det finns också utrymme för finanspolitiska stimulanser, något myndigheterna tidigare i år varit försiktiga med. ”Base case” för Kina är dock att tillväxten stabiliseras snarare än att den kommer att ta fart i närtid. Konsensusestimaten (BNP) ligger en bit under tillväxtmålet om fem procent för 2024-25.

Utsikterna för Europa är, för regionen, relativt hyggliga. Tillväxten under 2024 har faktiskt överraskat på uppsidan även om nivåerna är blygsamma. Fallande inflation och en relativt god nominell lönetillväxt gör att ungefär hälften av de reallönefall som skedde 2022-23 nu har hämtats hem, vilket stödjer konsumtionen. Räntesänkningscykeln är redan inledd i Europa och fler sänkningar väntas under hösten. Det innebär ytterligare lättnader för både företag och hushåll, andelen rörliga lån är större i Europa än till exempel i USA. Räkna dock inte med att Europa kommer att ta ledartröjan ekonomiskt, den finanspolitiska disciplinen börjar komma tillbaka efter pandemin och efterfrågan på europeiska varor från USA och Kina är dämpad.

Sammantaget ser alltså den globala ekonomin ut att sakta ned något, vilket dock inte betyder att en lågkonjunktur och/eller en recession är garanterad. En ”mjuklandning” är huvudscenariot för marknaden, fast den i sin tur hänger på att centralbankerna navigerar inflationen och den ekonomiska utvecklingen på rätt sätt. Policymisstag (att sänka för tidigt/för mycket/för sent etc.) kan inte uteslutas.

Med korrektionen vid förra månadsskiftet i färskt minne, och för den delen korrektionen under april, har det trots allt varit ett mycket starkt marknadsår hittills. Globala aktier i lokal valuta är upp 21 procent (17 procent i SEK) och även ränteplaceringar har haft en hygglig avkastning tack vare sjunkande räntor och för företagsobligationer, kreditspreadar. Många marknader ligger nära, eller över, tidigare topp i slutet av juli.

Frågan kommer givetvis om det finns mer kraft kvar i den positiva riktning som inleddes i oktober förra året? Rent värderingsmässigt framstår aktier som något högt värderade i förhållande till sina historiska snitt. Speciellt den amerikanska marknaden (som utgör 65 procent av ett globalt index) dras upp av mycket höga förväntningar på techsektorn i stort och ”Magnificent 7”-bolagen specifikt. Ett av de största, NVIDIA, släppte sin rapport för andra kvartalet den 28 augusti, där bolaget slog marknadens förväntningar fast likväl blev kursreaktionen negativ med ett tapp på nästan 10 procent följande handelsdag. Vinstutvecklingen blir central under resten av 2024 givet att värderingssidan är känslig för besvikelser.

Inte minst sentimentet, eller marknadens humör, är en påminnelse att det som var en sanning igår kanske inte längre är det idag. Humörsskiftet kom mycket snabbt för en månad sedan och kraften i rörelsen överraskade många. Möjligen kan en av orsakerna vara att den positiva trend som rådde fram till dess hade pågått under en lång tid. Trots sin förmodade rationalitet så kan även marknaden vaggas in i en känsla av att träden växer till himmelen från tid till annan. Även om det aldrig är roligt med rekyler nedåt bidrar de till att få marknaden att nyktra till, vilket i grunden är positivt framöver.

Givet att ekonomin lyckas gå mot en ”mjuklandning”, där centralbankerna balanserar räntesänkningar mot inflationen utan att den senare tar fart igen, finns förutsättningar för en fortsatt hygglig utveckling på marknaderna. Det är dock många saker som ska klaffa, och erfarenheten talar för att allt inte kommer gå som förväntat. Med tanke på den fina utvecklingen hittills i år är det troligen en bra idé att inte extrapolera samma takt under resten av året.